Contexte de marché
Depuis la création du fonds, le principal élément ayant pesé sur le coupon est le rappel anticipé des titres « call ». C’est également le cas des derniers millésimes des fonds à échéance La Française qui respectent scrupuleusement la maturité finale des obligations vs celle du fonds (nos fonds investissent uniquement sur des obligations à échéance fixe et excluent ainsi les hybrides et les subordonnées financières…).
Ce risque de rappel anticipé est dû à la politique des banques centrales qui maintiennent des taux très bas et mettent en place des politiques non conventionnelles afin d’éviter tout risque souverain (cf. le graphe ci-dessous sur l’évolution des taux en zone euro et celle des coupons qui est fortement corrélée)
Pour rappel :
- 80% des obligations HY comportent une clause de rappel anticipé
- La durée de vie effective d’une obligation HY « callable » est 35% de sa durée de vie initiale
- Enfin, s’agissant du fonds RG 2025, 75 obligations ont été rappelées dans le portefeuille depuis sa création ce qui représente plus de la moitié du portefeuille lors de sa constitution.
Le coût des rappels anticipés a été de -2.03% sur le fonds RG 2025 depuis sa création.
Ainsi, pour éviter ce risque dans les prochaines années et pouvoir maintenir un coupon stable et assurer une VL finale proche de 100 en décembre 2025, il est indispensable de réduire au maximum le risque de call (et donc celui du réinvestissement) sur la durée de vie restante du fonds.
Notre proposition d’évolution sur La Française Rendement Global 2025
Ce qui change : autoriser le fonds à investir dans des obligations HY qui maturent jusqu’en décembre 2025 et/ ou des obligations plus longues qui disposent d’une option de rappel anticipé (« call ») avant décembre 2025. Cette flexibilité nous permettra d’investir les liquidités provenant des calls dans des titres de qualité avec un rendement proche de celui du portefeuille, de préserver un maximum de granularité pour une meilleure gestion des risques, et de réconcilier la durée effective avec la maturité du fonds.
Ce qui ne change pas :
- Exclusion des obligations subordonnées (financières et non financières excepté les subordonnées financières datées de type Tiers2 dont la date de call est avant déc.2025 qui sont éligibles au fonds)
- Exclusion des placements privés ou autres titres de créances qui se négocient sur des marchés non règlementés
- Exclusion des obligations/émetteurs non notés par une agence de notation officielle (S&P, Moody’s et Fitch)
- Toutes les règles statutaires de la stratégie du fonds en termes d’allocations sectorielles, géographiques etc… restent inchangées
- Enfin, le profil de risque et la maturité du fonds restent inchangés (déc. 2025).
Afin d’illustrer notre proposition de façon claire et transparente, ci-dessous l’exemple d’un émetteur noté « B+ » qui dispose de 2 obligations en circulation sur le marché :
- Une obligation 1 qui mature en nov. 2025 dont la date de call est prévue en nov. 2023, qui se traite actuellement avec un YTW (net de frais de gestion) = 3 % ; cette obligation est actuellement en portefeuille
- Une obligation 2 qui mature en juin 2027 dont la date de call est prévue en juin 2025, qui se traite actuellement avec un YTW (net de frais de gestion) = 4% ; cette obligation n’est pas en portefeuille
- Dans la forme actuelle, si l’obligation 1 est « callée » en nov. 2023, le fonds reçoit le cash de ce call qui sera réinvesti soit en trésorerie soit sur des titres déjà en portefeuille aboutissant généralement à une concentration du portefeuille soit en investissant dans des titres dont la maturité est inférieure à 2025 et aura donc un impact négatif sur le rendement du portefeuille et ses coupons en 2024 et 2025 (les années restantes entre la date de call et la maturité du fonds)
- Avec la nouvelle proposition, si l’obligation 1 est « callée » en nov. 2023, le fonds reçoit le cash de ce call et pourra le réinvestir dans l’obligation 2027 (et non en trésorerie) ce qui permettra de maintenir le rendement du portefeuille et éviter une dilution des coupons en 2024 et 2025.
En conclusion, cette proposition d’ajustement permettra au fonds d’assurer plus de visibilité sur le rendement du portefeuille sans remettre en cause son positionnement, son profil de risque et sans modifier la maturité finale du fonds qui reste 2025.
L’impact de cette modification sur la sensibilité du portefeuille sera de 0.5 à 1 max. pour rappel, la sensibilité actuelle du portefeuille est de 2.98 (données Reporting nov. 2021)
L’objectif de cette modification est de pérenniser la gestion du fonds en réduisant l’impact des calls afin de réconcilier la durée effective des titres en portefeuille avec la maturité du fonds tout en ciblant une VL à échéance décembre 2025 proche de 100.