Jean-Luc Hivert, directeur de la gestion obligataire à La Française AM, exprime sa vision des perspectives de rendement offertes par les marchés obligataires et détaille la stratégie d’investissement mise en œuvre dans le cadre de LFP Rendement Global 2022.
« Les classes d’actifs qui restent attractives sont essentiellement les marchés high yield, américains, européens et émergents »
Quelles sont aujourd’hui les classes d’actifs qui permettent de générer un surcroît de rendement en comparaison des produits d’épargne traditionnels ?
Le nombre de classes d’actifs qui permettent d’obtenir une performance significativement supérieure à celles des livrets et fonds en euro est limité, même si celles-ci ont fortement reculé, dans le sillage des rendements des émetteurs souverains qui conditionnent ceux des produits d’épargne grand public. Les classes d’actifs qui restent attractives sont essentiellement les marchés high yield, américains, européens et émergents. Les taux offerts par les émetteurs des pays périphériques de la zone euro, qui représentaient encore une bonne source de rendement en 2013, se sont normalisés. De même que les émergents investment grade. Aussi, dans le cadre de notre dernier fonds obligataire à échéance, LFP Rendement Global 2022, nous nous focalisons sur le high yield corporate européen et américain, ainsi que sur le high yield souverain émergent (et un peu le corporate émergent).
Mais le risque est-il encore suffisamment rémunéré ?
Ces marchés offrent entre 4,5% et 8% de rendement, en excluant les segments les plus risqués (les émetteurs en quasi défaut) pour se concentrer sur le double B et le simple B, qui représentent 90% de notre portefeuille, une petite allocation de l’ordre de 10% étant réservée au triple C. Tout d’abord, si les spreads se sont parfois réduits, les taux ont baissé bien plus encore, aussi la prime de risque que représentent les spreads reste une opportunité pour une stratégie de portage. En 2007, l’Eonia offrait un rendement de 4.25% et le high yield de 7.5%-8%, tandis qu’aujourd’hui le rendement du high yield est un peu inférieur, mais celui de l’Eonia est tombé à zéro : le choix en termes de rendement-risque est donc finalement plus facile à faire qu’avant la crise.
Nous cherchons à atteindre certains objectifs à échéance en minimisant le risque, car le principe est que le souscripteur portera le fonds jusqu’à échéance. Nous calculons un taux de rendement à maturité (en l’occurrence 6,5% environ) et nous nous y tenons. Nous ne cherchons donc pas les marchés qui offriront les performances les plus élevées (la moyenne plus importante des taux high yield américains est d’ailleurs due à la forte pondération des émetteurs les moins bien notés).
Comment vous prémunissez-vous du risque de défaut, inhérent au marché high yield ?
Afin de minimiser l’impact du défaut d’un émetteur, nous constituons un grand nombre de positions, de l’ordre de 90, chacune ne représentant qu’un peu plus de 1%. Aujourd’hui, sur le marché high yield le taux de défaut est faible, puisqu’il se limite à 1% environ, mais nous visons pour notre part 0% sur notre portefeuille, grâce à une gestion active. Nous n’anticipons cependant pas d’augmentation du taux de défaut, car la croissance mondiale est suffisante pour que l’activité des entreprises reste soutenue et le faible niveau des taux ainsi que l’appétit des investisseurs permettent aux émetteurs high yield de continuer à se refinancer très facilement sur les marchés.
Quelle stratégie d’investissement mettez-vous en œuvre pour atteindre votre objectif de rendement ?
Tout d’abord, la très forte croissance de la taille des marchés high yield a accru leur liquidité et permet une meilleure diversification qu’auparavant. Les marchés high yield corporate américains, européens et émergents sont passés par exemple de 750 milliards d’euros en 2007 à 2000 milliards en 2014, les Etats-Unis représentant désormais 50% de l’ensemble, contre 80% précédemment.
Notre approche est totalement bottom up, fondée sur la sélection d’entreprises sans contrainte sectorielle. De même, du point de vue géographique, la répartition est la conséquence du choix de titres, même si nous devons conserver une bonne diversification pour ne pas subir les différences d’évolution de la conjoncture selon les marchés. Dans les émergents, notre stratégie reste la même, mais nous privilégions les entreprises de grande taille, afin d’obtenir la meilleure transparence possible et d’avoir en portefeuille des entreprises mondiales, moins dépendantes de leur conjoncture locale. Par ailleurs, au sein de la poche souverains émergents, l’approche est plus géographique et nous surpondérons l’Afrique, car beaucoup de pays affichent des fondamentaux encourageants, à l’inverse de l’Amérique du Sud, que nous sous-pondérons.
Vous avez lancé au cours des dernières années plusieurs générations de produits à échéance. Préconisez-vous aux souscripteurs de réaliser des arbitrages entre ces différents supports d’investissement ?
Nous avons effectivement une longue expérience des fonds à échéance. Notre nouveau fonds, à échéance 2022, fait suite en particulier à trois supports d’investissement similaires. Il peut être tout à fait judicieux de sortir de certains d’entre eux avant l’échéance, pour aller bénéficier du rendement offert par LFP Rendement Global 2022. C’est ainsi par exemple, que la quasi-totalité du rendement potentiel de LFP Rendement Global 2017 a été engrangée, le rendement résiduel se limitant à 0,70% d’ici l’échéance. C’est objectivement trop faible pour tenir la position jusqu’au bout. Dans une moindre mesure, cela est vrai aussi pour LFP Rendement Global 2018, tandis que le potentiel de LFP Rendement Global 2020 reste attractif.
