La systématisation progressive de l’alpha des gérants.
L’analyse factorielle est donc loin d’être un concept nouveau, puisqu’elle apparaît dès les années 1970, mais elle trouve aujourd’hui un écho positif auprès des investisseurs, à la recherche d’une diversification efficace de leurs portefeuilles.
Les académiciens et praticiens ont identifié successivement deux grands types de facteurs : les facteurs macroéconomiques, mais qui présentent un intérêt limité en matière de diversification ; et des facteurs micro-économiques décorrélés (taille des sociétés, multiples de valorisation, liquidité… etc.), dont la prise en compte a été systématisée dans les solutions smart bêta, puis de façon encore plus pure, risk premia.
Le titre d’un article de Black et Scholes (1974), « From Theory to a new Financial Product », résume bien l’idée selon laquelle les métiers financiers évoluent en fonction des avancées académiques. Les travaux de recherche sur les facteurs ont constitué la plus grande source d’inspiration pour les praticiens
puisqu’ils sont à l’origine de la plupart des grandes évolutions de la gestion d’actifs, depuis la réplication d’indices actions pondérés par les capitalisations jusqu’aux toutes nouvelles solutions risk premia.
Le modèle de marché de Sharpe : point de départ de l’investissement factoriel
Markowitz (1952) est le premier à formaliser les principes de diversification et de choix de portefeuille. La mise en oeuvre de son modèle s’avère cependant difficile, dans la mesure L’analyse factorielle est donc loin d’être un concept nouveau, puisqu’elle apparaît dès les années 1970, mais elle trouve aujourd’hui un écho positif auprès des investisseurs, à la recherche d’une diversification efficace de leurs portefeuilles. Les académiciens et praticiens ont identifié successivement deux grands types de facteurs : les facteurs macroéconomiques, mais qui présentent un intérêt limité en matière de diversification ; et des facteurs micro-économiques décorrélés (taille des sociétés, multiples de valorisation, liquidité… etc.), dont la prise en compte a été systématisée dans les solutions smart bêta, puis de façon encore plus pure, risk premia.
Les fondements académiques des solutions d’investissement factoriel
La systématisation progressive de l’alpha des gérants où elle requiert le calcul des corrélations
entre tous les titres de l’univers d’investissement. Pour résoudre ce problème pratique, Sharpe (1963) a l’idée d’attribuer les fluctuations des prix des titres, d’une part, à un facteur commun et, d’autre part, à
des causes qui leur sont spécifiques. Les corrélations entre les différents titres sont ainsi résumées par leurs sensibilités – ou bêtas – au facteur marché. Peu de temps après, Sharpe (1964) fait une avancée décisive : ce facteur marché est la seule source de rémunération possible. Selon le Modèle d’Équilibre des Actifs Financiers (MEDAF), le rendement d’équilibre d’un titre ou d’un portefeuille E(Ri) en excès du taux sans risque RF ne dépend pas de son risque individuel mais de sa seule exposition (ou bêta) βi à la prime de risque du « portefeuille de marché ».
E(Ri )-RF = βi M ∙[E(RM)-RF ] Sharpe démontre que ce portefeuille de marché est optimal pour tous les
investisseurs et composé de tous les actifs risqués (actions, obligations, immobilier, matières premières, etc.) en proportion de leur taille. Au début des années 1970, les fonds de pensions américains prennent
acte de ces travaux en adoptant des benchmarks pondérés par les capitalisations.
À la même époque, Fama (1970) illustre la difficulté des gérants actions à battre ces indices de référence.
Wells Fargo (1971) en profite pour lancer le premier fonds indiciel répliquant l’indice S&P500.
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Article tiré de Revue Banque, n°798 Juillet-Août 2016
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